寧德時代(300750.SZ)主要產品包括動力電池系統、儲能系統和鋰電池材料，是全球領先的鋰離子電池提供商，專注於新能源汽車動力電池系統、儲能系統的研發、生產和銷售，致力於為全球新能源應用提供一流解決方案。

1 寧德時代的主要業務

公司在電池材料、電池系統、電池回收等產業鏈關鍵領域擁有核心技術優勢及可持續研發能力，形成了全面、完善的生產服務體系，並通過商業模式創新推動鋰離子電池作為優質能源儲存載體的廣泛應用。

（1）動力電池系統

公司動力電池系統產品包括電芯、模組/電箱及電池包，應用領域涵蓋新能源乘用車、新能源商用車以及其他新能源出行工具及非道路移動機械等。公司動力電池系統能夠滿足啟停、快充、長壽命、長續航里程等多種功能需求，產品具有高能量密度、多迴圈次數、安全可靠等特點。公司根據應用領域及客戶要求，通過定制或聯合研發等方式設計個性化產品方案，以滿足客戶對產品性能的不同需求。

在新能源乘用車領域，公司動力電池目前已廣泛應用於純電動乘用車、插電式混合動力乘用車、混合動力乘用車及微混乘用車，形成包括高能量密度的三元高鎳電池以及高性價比的磷酸鐵鋰電池等在內的完整產品系列。

在新能源客車領域，公司動力電池目前已廣泛應用於純電動客車、插電式混合動力客車和混合動力客車，如城市公交、商務旅遊大巴、擺渡車等。在新能源卡車領域，公司產品可運用於電動重卡、輕型卡車及物流車等商用車領域。在新能源二輪車領域，公司產品可應用於電動自行車、電動摩托車等領域，涵蓋共用、換電等商業模式。此外，公司還開發其他專用車市場並提供定制化解決方案，如環衛車、港口拖車等。

公司動力電池產品還可廣泛應用於電動船舶、叉車和工程機械等領域。

值得一提的是，寧德時代不僅是中國電池行業龍頭，在全球市場與海外巨頭競爭中也優勢明顯，擁有32.5%市占率，明顯高於第二名LG能源的21.5%。

（2）儲能系統

公司儲能系統產品包括電芯、模組/電箱和電池櫃等，可用於發電、輸配電和用電領域，涵蓋太陽能或風能發電儲能配套、工業企業儲能、商業樓宇及資料中心儲能、儲能充電站、通信基站後備電池、家用儲能等，可有效克服風能或太陽能發電輸出不規則的特點、彌補線損功率補償、跟蹤計畫削峰填穀，提高風力及光伏發電系統能源利用率以及實現用電領域峰穀電之間的平衡。

（3）鋰電池材料

2013年12月，寧德時代通過子公司甯德和盛以股權受讓及增資的方式收購廣東邦普迴圈科技有限公司。通過本次收購，公司將產業鏈拓展至鋰電池回收利用業務。

具體而言，公司可將廢舊鋰離子電池中的鎳鈷錳鋰等有價金屬通過加工、提純、合成等工藝，生產三元前驅體等鋰離子電池材料，使鎳鈷錳鋰等資源實現迴圈利用；公司也可通過外購材料進行鋰離子電池材料的加工生產。

2 寧德時代業務估值

（1）動力電池系統

優質電池新能源汽車必要零部件，目前占整車成本的30%~50%，因此電池產能屬於稀缺資源，疊加鋰價格上漲，對動力電池成本造成上行壓力。長期來看，儘管短期內動力電池價格會出現波動，但隨著動力電池技術進步，價格依舊存在下降空間。

短期內，各大車企希望通過合資、參股、簽訂長單等方式提前鎖定部分產能。對車企而言，綁定電池廠意義在於鋰電體系技術滲透和提升議價能力，對電池廠商而言，加深車企合作有利於進一步動力電池技術的推進，或開啟整車方面合作。

加深車企合作，或在整車方面合作，CTC技術有望推進。寧德時代技術路線規劃中，公司計畫將於2025年前後正式推出高度集成化的CTC電池技術，需要將電芯底盤一體化，電池廠商需要更深的介入電動車的開發，加深與車企的綁定。

目前動力電池系統業務規模占比最大。按營收計算，截至2020年12月31日，公司動力電池系統貢獻營收為394.26億元，受2020H1疫情和2020H2原材料價格上漲影響，同比增長4.89%，占寧德時代總營收比例為78.35%，同比下降5.92個百分點。按成本計算，截至2020年12月31日，公司在動力電池系統業務上支出成本為289.56億元，占公司總成本比例為79.66%，同比下降5.32個百分點。

產量上，2019~2020年，公司電池產量分別為47.26gwh、51.71gwh；對應營收分別為385.84億、394.26億元。

鎖定上游原材料，寧德時代動力電池業務有望超預期增長。此前與天賜材料簽訂1.5萬噸六氟對應電解液供貨協議，可滿足110gwh電池需求。若按照50%的長單供貨比例測算，考慮15%的折扣，對應寧德時代2021年6月至2022年6月出貨量超過170gwh。

預計寧德2021年產量95gwh+，2022FY產量或119gwh+；公司2021~2022年動力電池系統業務營收為736.87億元、1013.4億元；淨利潤有望達到75.86億元、107.67億元。但上游原材料價格繼續上漲，仍可能衝擊動力電池裝機量。

（2）儲能系統

隨著全球“碳中和”需求的逐漸提振，電動車電池市場需求會實現持續增長，同時目前依舊在初期階段的儲能市場，也將會逐漸成為市場增長的重要驅動力。

近期國家發改委與能源局聯合發文徵求意見，擬推動儲能行業於2025年實現新型儲能從商業化初期向規模化發展，裝機規模達30GW以上。按照當前多個省份配置要求2h計算，對應大致60GWh需求，鋰離子電池新的需求點進一步打開

儘管目前公司儲能系統業務規模占比最小，但甯德時代作為先行者已經開始受益市場需求上升，2019年，公司儲能系統業務營收同比增長221%至6.1億元，占總營收比重為1.33%；2020年同比增長219%至19.43億元，占總營收比重為3.86%。

伴隨著寧德時代逐漸加大對儲能業務投研力度，預計在後市還將繼續保持高速增長，至2023年，該業務營收占比或達12%。

公司近期還發佈公告，將向產業鏈優質上市公司投資190億元，將推動生態體系的建立，並助益公司儲能系統業務發展。

寧德時代已與長期合作夥伴甯德新能源科技有限公司（ATL，日本TDK旗下的全球智慧手機電池龍頭企業）決定共同出資設立兩家合資公司，從事應用於家用儲能、電動兩輪車等領域的中型電池的研發、生產、銷售和售後服務，我們認為這將有助於公司進一步探索相關產業的發展機會。

另外，公司持續加強研發投入，基於長壽命電芯技術、液冷CTP電箱技術，推出了戶外系統EnerOne產品，實現了在海外市場從提供部件到提供電池系統的轉型，其安全性、經濟性等各項指標行業領先。

國內市場方面，由公司主導執行的青海省海南州特高壓外送基地配置專案塔拉灘一標段1000MW 光伏電站配置交流儲能專案成功投運；由公司提供電池系統的珠海橫琴儲能調頻項目投運，助力儲能黑啟動9F 燃機試驗成功。

預計公司2021~2022年儲能系統業務營收為53.9億元、111.07億元；淨利潤有望達到5.55億元、11.8億元。

（3）鋰電池材料

動力電池系統成本中，直接材料占比約80%。目前公司鋰電池材料業務主要針對三元鋰離子電池、磷酸鐵鋰電池等路線。

三元材料方面主要分為鎳鑽錳酸鋰（NCM）、鎳鑽鋁酸鋰（NCA）等兩種，其中鎳鑽錳酸鋰憑藉高能量密度的優勢，在新能源乘用車中逐步大規模應用，是國內三元材料的主要類型。2019年中國三元正極材料出貨量19.2萬噸，同比增長40.7%。寧德時代控股廣東邦普佈局廢舊電池回收業務，生產三元前驅體與三元材料。

磷酸鐵鋰方面，由於安全性能及迴圈性能優異，主要應用於客車、專用車等新能源商用車，以及船舶、儲能領域。受益于中國新能源商用車的穩定發展，中國磷酸鐵鋰產量保持穩步增長，2019年中國磷酸鐵鋰正極材料出貨量8.8萬噸，同比增長29.3%，保持穩定增長。寧德時代在磷酸鐵鋰的佈局包括與德方納米設立合資公司曲靖麟鐵投建1萬噸/年磷酸鐵鋰正極項目。

電解液方面，寧德時代通過子公司龍岩思康在建300噸/年新型鋰鹽項目。負極方面，甯德時代全資子公司屏南時代430噸/年矽基負極項目已於2019年投產。

此外，公司繼續向上延伸至礦產資源，公司分別在澳大利亞、加拿大、四川宜賓、印尼參股鋰礦、鎳礦企業，保障原材料供應；在下游，根據應用領域及客戶要求，甯德時代通過定制或聯合研發等方式設計個性化產品方案，以滿足客戶對產品性能的不同需求。

2017~2019年，公司鋰電池材料業務年複合增速為35%，截至2019年12月31日，相該業務貢獻營收占總營收比例為9.4%；2020年疫情衝擊大宗商品價格，該業務營收同比下滑20.35%至34.29億元，占營收比重下滑至6.81%。

但受益於2020Q4以來通脹預期導致上游原材料價格的上漲，該業務營業額有望報復性反彈，同時也讓電池成本下降速度放緩。

預計公司2021~2022年鋰電池材料業務營收為82.07億元、110.8億元；淨利潤有望達到8.45億元、11.77億元。

2021-06-17