福壽園 (1448) 分析報告

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目前中國殯葬業的行業模式非常分散。基本上由一大堆小型的公司組成，沒有出現任何較大型的壟斷式龍頭公司。而福壽園作為在此市場較大型的公司，1.x%的市佔率已屬行業中的龍頭。

企業的最主要收入來源是墓地服務，即包括墓地銷售及墓地維護服務。其中定價非常廣闊。根據2017年數據，銷售最多的是最便宜的室內葬，售價只在2300元人民幣。其後是價格較中間的成品藝術葬及傳統成品葬。售價分別在十萬及四萬人民幣，而在2017年的銷售兩者都約在5000個水平。而最貴的定制藝術葬，銷售量雖較低，但售價在40萬人民幣一座，佔其總收益的26%，公司預期未來仍有漲價的可能。集團其餘的收入室在殯儀服務及其他服務等。

公司的商業模型，主要收入在墓園銷售、殯儀服務，而成本則在土地成本的攤銷，以及員工及物資成本等等。因土地成本是以租金模式，尤其租約的期限。故在會計準則上會把土地的成本以直線法攤銷。

殯儀行業的需求自然與中國的死亡人數直接掛鉤。以中國人口學的角度，人口有上升的趨勢，而且老年人口的比例亦逐漸上升，因為在一孩政策前的嬰兒潮人口，開始踏入65歲或以上的階段，即意味著那段較高齡的人口有較高的死亡機率。中國死亡數字的趨勢也進一步佐證此說法，近年的死亡人數隨比例逐漸上昇。相信這趨勢至少維持8-10年。在死亡數字提高的前提下，殯儀業需求上升幾乎是必然事實。

從近五年福壽園的財務數據來看，業務增長力強勁從2014年至2018年五年之間，營業額和稅後溢利上昇一倍。配以人口學的推斷來看，福壽園的硬性需求絕不會低，分散的市佔率也代表集團有很大的潛在成長空間。因為經濟增長與人民富裕程度改善，福壽園憑藉其優質的服務與其設計上的專業人才優勢，售價近年能一直加高並不影響客戶人數，最後純利率能達至接近30%。從以上數據來看。福壽園未來至少五年的發展前景是非常樂觀的。

在投資角度，還要考慮估值上的問題。以2018年業績計算福壽園現時市盈率達27倍，屬頗高的水平。但以福壽園極大極率保持增長的情況，確實有一定的分注吸納並長期持有的價值。以2019年預期與皓丰獨家估值模式，在5.8以下量力而為地操作，是頗為合理的做法。


2019-06-03

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