【騰訊業績不差，700為何仍被壓住？】
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騰訊（0700）股價近期乏力，容易令人以為遊戲和廣告生意出了問題。但第二季收入按年升11%，內地遊戲收入升17%，營銷服務收入升22%。單看核心業務，並非全面失速。股價壓力更值得從「增長要付多少成本」去拆。
最明顯的是AI投資。騰訊第二季資本開支達人民幣528億元，按年增176%；同期自由現金流為負138億元。公司指出，若撇除算力採購預付款，自由現金流本可為正376億元。這反映部分現金先付出去建能力，不等於現有業務突然不賺錢；但投資者仍要等它變成可持續收入。
盈利也有同一條分界線。第二季非國際財務報告準則營運利潤按年升9%；若撇除新AI產品，增幅則達19%。差距說明新業務尚處投入期，正在拉低眼前的盈利增速。市場給現有遊戲、微信及廣告多少估值，取決於它是否相信這些投入會帶來回報，而不只是增加設備和營運成本。
騰訊期內亦花約169億港元回購股份。回購可以減少流通股數，卻不能代替業務驗證。接下來要看三件事：AI相關雲服務及產品收入能否增長、資本開支何時放慢，以及自由現金流能否恢復。若這三條線逐步接上，股價受壓的理由才可能減弱；若只見投入、不見回報，業績「不差」也未必足以推動估值回升。