【物管公司的重點知識 — 毛利率之穩定性】
分析物管企業報表毛利率的兩大困境：不同公司報表資料分化與單一公司報表盈利躍遷式變化。在研究上市物管企業盈利能力時無可避免會遇到兩個非常明顯的異常點。
第一個異常點是不同公司報表毛利率過度分化，以基礎物業服務毛利率為例：多數企業是在 10%至 35%左右區間波動，但部分企業如彩生活(1778)基礎業務毛利率一度達到 80%以上高位。考慮行業整體較為同質化，不同企業並未出現顯著的實質性差異，不同公司毛利率過度分化明顯不合理。
第二個異常點在於同一公司部分年份出現毛利率躍遷變動，如彩生活 2014 年基礎業務毛利率 80.4%，而 2015 年明顯收窄至 46.8%。考慮到同一公司經營的連續性，即使存在些許同業收購，在行業整體同質背景下亦不應出現躍遷式變動。
其中一個影響毛利率的因素是採用包乾制還是酬金制。運營角度上看，兩種收費制度各有優劣：包乾制下物管企業收取固定費用，企業自負盈虧，整體易於操作且有助企業增強成本意識，但存企業盈利風險以及或有過分強調成本而降低服務品質可能等問題；酬金制代收代繳，模式更類似代理，物管企業按照約定收取固定比例或數額酬金，整體不存盈利風險，且業主主體地位有所體現，有助於維護業企關係。但在操作上較為繁雜，監督成本較高。
企業包乾制專案毛利率多在 10%至 35%;而對於酬金制專案，物管企業代收代繳，但只有按照約定比例或數額劃定的酬金部分可以計入企業營業收入，其他部分只通過其他應付款等會計專案進行相應周轉，故在報表中體現為毛利率 100%。但在實際運營中，無論包乾制還是酬金制，企業經營事項基本類似，在盈利方面理應有一定相似性，酬金制100%的毛利率對於公司盈利表現有所扭曲。
酬金制報表體現的100%的毛利率會造成不同企業毛利率明顯分化，而單一企業毛利率也出現不連續波動，使得公司進行橫向縱向盈利對比喪失可比性。以彩生活為例，隨著包乾制面積占比持續擴大，100%毛利率的酬金制面積對公司盈利拉動效應減弱，物業管理服務毛利率持續下行，尤其是 2015 年與 2018 年開元國際與萬象美物業等專案並表造成包乾制面積突變，基礎物管業務毛利率出現突降。而這種毛利率的異變，也對彩生活的估值評價帶來了負面的影響。
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2019-11-16
