匯豐近日的頻密人事變動，成為市場的焦點。筆者想除了從人盡皆談的離職因素外，從數個切入點深入分析，為其前景和股價把脈一下。

首先，純按2019年的半年業績看，並不算差。做得比較好的地方有以下數點:股東權益回報(ROE)達雙位數字(10.4%)核心一級資本充足率和資本充足率也處於較高的水平，達14.3%和20.1%。分部業務中，零售銀行及財富管理增長較高，增幅達23.7%。盈利貢獻方面，亞洲地區佔總業務比重達78.8%，該部份的盈利增長仍有4%左右。這是該行暫時做得比較好的部份。

但是，展望未來，當中的憂慮點亦不在少數，須要陳列的憂慮比優點為多。首先，淨息差持續收窄，2018年全年淨息差維持在1.66%的水平，20191H 淨息差已下跌至1.61%的水平。由於美國帶頭進入減息週期將令其他歐洲、部份亞洲國家跟隨，匯豐的淨息差很大機會持續進入下滑週期。而且，其非利息收入也進入惡化的情況，增速為-9%。匯豐的環球三頭馬車(亞洲、歐洲、美國)的戰略，在各地區也面臨嚴重的挑戰，歐洲方面，諸多數據如PMI、通脹率之差，甚至是三大地區之最，英國新首相上任後應會強硬的硬退歐政策，令英國地區未來的經濟情況處於重大的不確定性。

而事實上，20191H歐洲業務已由盈轉虧，虧損5.2億美元。而美洲業務表面上由4200萬美元增長至7.46億美元，但其實只是回復至2018年2H的盈利水平，未來仍具挑戰。而且就三頭馬車的比重分佈中，亞洲佔的比重非常高，達78.8%，看來把匯豐當作是一間泛亞洲銀行也不為過。而未來亞洲的前景也是頗為嚴峻，亞洲盈利水平最高的香港地區未來的嚴峻性相信大家也心中有數，而中國地區從今年頭開始，已有不少城商行倒閉或被政府接管，加上貿易戰不但毫無改善，更激化至自開始以來的最高水平，中國地區的信貸減值速度可能會比想像中快。

再者，從業績看，匯豐於不少地區的預期信貸損失也急速上升，由2018年同期的407百萬美元上升至2019年的1140百萬美元。這也是值得關注的地方。而在半年業績中，也明顯地見到匯豐著力地通過節流去提升業績，如員工開支福利升幅遠低於收入增長，一般行政開支更不升反狠砍達17.9%(7767VS 6372百萬美元) ，停止大花筒不能說壞事，但從常識看，通過節流所帶來的盈利上升幅度始終會有個盡頭，在三大地區收入前景重大不明朗下，盈利前景的確較暗淡。

最後想補充兩個重點，第一，我自己對連環重磅管理層離職也是感到懷疑和不安的，其中行政總裁范寧其實在匯豐統系下工作已經十分長的時間，才升為行政總裁，一個花了如此長時間的競爭下才登上王座的人，18個月便跳船了，如果說內部沒有任何問題，其實真的沒人會相信。現在只是看內部問題的核心是什麼，是純粹和主席間的不咬絃，還是內部信貸數簿有重大問題?而同樣在匯豐系統工作多年的大中華地區一姐離任更加重了憂慮，是否代表大中華地區的信貸壞化程底難以控制，甚至是匯豐在中國地區失寵，和政府之間的不咬絃，如果是後者的話，那前景則更惹人憂慮。

第二，匯豐的派息政策也是一把很峰利的雙面刃，他除了派息高企外，派息比率更是一眾銀行之冠，近五年平均派息比率為80%，在盈利虧損和倒退的16和17年，仍強行派0.51美元的股息，令派息比率激增至728%和106%。很明顯地看得出，匯豐打算死守0.51美元的派息幅度，而代價就是每一年的絕大部份盈利派曬出街，筆者會很懷疑這種政策下，匯豐有多少彈藥能留下來再投資?其他港資銀行的派息比率只介乎25%-63%。而最後，萬一，我只是說萬一匯豐最後頂不住0.51美元的派息而往下調，股價會如何?究竟這種派息政策真的是合情合理還是只是一種力頂股價的財務安排?大家可以思考一下。

— 12.08.2019

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2019-08-12