【現代牧業 (1117) — 行業規模化】

現代牧業 (1117) 是中國規模最大的奶牛養殖公司,專注於生產原料奶,2020上半年擁有26個牧場、牛群總數達到23.6萬頭。上年12月十五週年慶典上,公司提及到2025年總產量提高度360萬噸、奶牛數目增加到50萬頭的目標,可以見到其未來幾年積極擴張的野心。我們今天會分析一下公司近來的現況如何。

 

先科普一下,奶製品行業包括上游原奶供應、中游加工生產、下游產品銷售,三者形成奶製品行業的產業鏈。現代牧業曾經擁有過下游奶製品業務,不過自2017年開始變大幅萎縮,此後一年便將半數股權轉讓給蒙牛,從此變專注於上游原料奶生產供應,現在公司基本上是一間奶製品上游的企業。

 

現代牧業 (1117) 選擇今天大舉擴張,其實有一定行業歷史背景支持。自08年三聚氰胺事件後,國家不斷加強對原奶質量的控制監管,同一時間飼料價格又大幅上漲,令一大批散戶奶農退出市場,形成之後幾年間的「奶荒」,原料奶價格大幅上升,那時候奶價由2010年初2.66元/kg,上升至2014年初4.27元/kg。但2014年海外奶價大幅跳水、進口大包粉大量湧入國內,令國內奶價急速下跌,當時2013年中國進口大包粉達到85.4萬噸,同比增加49%,再增加至2014年的92.4萬吨,相當於國內原奶產量的24%,因此國內原奶價格由高位回調至3.43元/kg。

 

2015年至2018年,經過原奶價格急速下跌後,大包粉庫存達到歷史新高,行業經歷艱難庫存消化的過程,同時用大包粉還原成復原奶,對下游市場形成劣幣驅逐良幣的效應,加上在奶價低位和環保政策嚴謹的背景下,大量小規模牧場退出,同時大規模牧場經營利潤也下跌不少。

 

儘管過往歷史事件影響了過原奶市場穩定性,但如果有留意中下游公司(如蒙牛、伊利、中國飛鶴等)的朋友應會發現,近年來奶製品需求量穩定增長,而且有高端化的趨勢,因此無論對原料需求量抑或質素都有所提升,這便是今天現代牧業選擇大舉進攻的理由。

 

自2015年以來下游乳製品需求量以CAGR的5.7%穩定地增長,但由於國內原奶產量經歷上述行業衝擊,近年來產能基本上沒有太大增長,所以空缺部分一直由進口產品彌補。然而,隨著下游產品升級趨向高端化,只用作低端產品的大包粉很難再衝擊國內上游市場,加上近年來小規模牧場不斷退出、行業規模化程度大幅提升,因此現代牧業 (1117) 未來幾年有望到價量齊升的甜頭。

 

有時候我們去分析週期性行業,要留意當下盈利提升,是否長遠對企業來說是健康。試想想,過去原奶價格暴漲,其實是供應一端出了問題,只要產量恢復正常,這種高盈利的局面也不會持久。然而,如果是需求端穩定增長,令到原奶價格平穩上升、公司產能不斷擴張,這長遠才是令公司盈利能力真正變強的理由。


2021-01-18

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